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[경제학과] 계절변동과주가

季節變動과 株價: 季節的 積分 *1)


李 逸 均 **





< 목 차>



Ⅰ. 序 論
Ⅱ. 季節的 積分
Ⅲ. 實證的 分析
Ⅳ. 結 論




Ⅰ. 序 論


경제시계열, 특히 거시경제변수들의 시계열은 계절적 변동을 지니고 있는 것 같다. 소비를 비롯하여 국내 총생산, 산업생산지수 등이 계절적 변동을 갖고 있을 가능성은 충분히 존재한다. 소비는 계절에 따라 선호가 변동할 잠재성이 있기 때문에 계절에 따라 소비의 양태가 다르게 표현될 수 있다. 경제가 시간의 흐름에 따라 형성되는 성향을 파악하기 위한 경우에 계절적 변동을 제거한 趨勢(trend)를 정립하는 것이 오히려 일반적이다.
2季節性(seasonality)은 반드시 규칙적인 것은 아니지만 1年內에서 변동하는 체계적인 움직임(movement)이다. 이 움직임은 직간접으로 경제주체의 생산 및 소비결정을 통하여 발생하며, 특히 이 결정의 시점이 큰 영향을 받는다. 이와 같은 결정은 경제주체의 부존 자원, 기대 및 선호와 이용가능한 생산기술에 의하여 영향을 받는다. 경제주체는 이 계절성을 고려하여 의사결정을 내린다.
Hylleberg (1994)는 미국의 산업생산지수의 代數(logarithm)를 분기별로 정리하여 그래프로 도시하였는 바, 계절적 변동이 존재함을 발견하였다. 추세는 상향적이며 성장률은 제2분기에 최고를 보이고 있다. 제3분기 성장률이 상향의 추세를 갖고 있다. 성장률의 계절적 양태는 시간의 흐름에 따라 일정하게 유지되어 있지 못하고 있다. Mirron (1994)는 제1계 차분변수를 4개의 seasonal dummy 변수에 대하여 회귀식을 정립하면 계절적 변동을 용이하게 파악할 수 있다는 주장을 제시하였다. Frances (1997)는 이에 따라 미국의 산업생산지수, 카나다의 실업율, 독일의 실질 GNP, 그리고 영국의 총투자에 대하여 계절적 변동의 실증분석을 수행하였다. 그는 독립변수의 변동량 중 계절성에 의하여 설명되는 부분이 25-91%의 수준에 있다는 것을 인지하였다.
계절적 변동이 존재하는 시계열은 季節的 積分(seasonal integration)의 문제가 발생한다. 2) 따라서 이와 같은 시계열에 있어서는 확률적 추세를 제거하는 것이 중요시된다. 이 경우에는 △ 1 △ 4 filter가 확률적 추세를 제거시키는데 적절할 수 있다. Hasza 와 Fuller (1982)는 1분기전, 4분기전과 5분기전의 시계열 변수를 독립변수로 하고 現期 시계열 변수를 종속변수로 하는 회귀식을 정립하여 계절적 적분여부를 검정하고 있다. 이에 대하여 Osborn 등 (1988)은 △ 1 △ 4 filter을 차수 k의 다항식으로 조정한 시계열을 종속변수로 하고 계절적 dummy와 1분기전 및 4분기전의 시계열을 독립변수로 하는 모형을 정립하여 계절적 공적분을 검정하고 있다. Osborn (1990)은 영국 거시경제변수들에 이 방법을 적용하여 계절적 공적분을 검정하였는 바, △ 1 △ 4 filter가 적합하지 않음을 발견하였다.
Hylleberg 등 (1990)은 분기별 시계열의 季節的 單位根과 非季節的 單位根의 검정방법을 제시하였다. Beaulieu와 Miron (1993)은 Hylleberg 등의 방법을 확정하여 月別 時系列의 계절적 및 비계절적 단위근 검정방법을 개발하였다.
거시경제변수들에 대한 계절적 및 비계절적 단위근과 계절적 적분 및 공적분에 대한 검정은 여러 측면에서 이루어 지고 있으나, 주가를 비롯한 금융 시계열에 대한 이와 같은 분석은 거의 진행된 바가 없는 실정이다. 실물경제를 화폐적 측면에서 반영한 것이 화폐경제이며, 실물변수의 움직임과 금융변수의 움직임은 밀접한 관계가 형성되어 있다. 특히 주가는 자본자산가격결정모형에 의하면 모든 거시경제변수들의 상호작용을 통하여 형성된 단일의 총체에 의하여 결정된다. 즉, 거시경제변수들의 활동들이 총합화되는 시장위험에 의하여 주가가 결정된다. 이와 같은 측면에서 보면 주가 역시 계절적 변동에서 벗어나기가 어렵다고 추측된다.
資本資産의 消費基底模型(consumption-based asset pricing model)의 검정을 수행하는 Hansen (1982) 등을 비롯한 일련의 연구에서는 계절적 변동을 조정한 주가시계열을 사용하였는 바, 이 모형을 기각하였다. Il King Rhee (1994)는 계절적 조정을 거치지 않는 주가시계열을 사용하여 이 모형을 검정하였는데, 기대효용과 화폐효용을 사용한 경우에는 이 모형을 기각하고 비기대효용을 사용한 경우에는 기각에 실패하였다.3)
Ferson과 Harvey(1992)는 계절적 변동을 조정하지 않는 주가시계열을 사용하고 관습(habit)을 인정하였을 때 이 모형을 기각하는데 실패하고 있다. 이 연구에서는 계절변동과 주가와의 관계가 직접적으로 규명되지 않고 간접적으로 취급되었지만, 이 관계에 대한 결론을 분명하게 내릴 수 없다.
요컨대, 재무시계열에 대한 계절성의 영향을 직접적으로 규명하기 위한 연구가 활발히 진행되지 못하고 있는 실정이다. 위에서 살펴 본 바와 같이 실물경제 시계열이 계절성을 갖고 있으며 계절적 적분과 공적분(cointegration)이 요구되고 있다. 재무시계열이나 금융시계열이 실물의 거울과 같은 역할을 하고 있다. 그럼에도 이 시계열들은 그 자체의 성질에 의하여서도 활동하고 있다. 실물의 움직임의 또 다른 표현으로서의 특성과 그 자체의 성질에 따른 움직임의 복합적?통합적 형태로서의 재무시계열과 금융시계열은 바로 그 복합성?통합성의 성질에 대한 본질적 이해가 요청되고 있으며 실물의 성질이 재무시계열에서 어떤 역할을 담당하고 있는지가 규명되어야 할 것이다. 그 일환으로 이 시계열의 계절성에 대한 통찰도 요청되고 있다고 할 수 있다.
이 논문에서는 주가가 계절적?비계절적 단위근을 갖고 있는지 여부과 계절적 공적분의 형성 여부를 검정하는데 목적이 있다.
주가가 계절적 변동과 밀접한


자료출처 : http://www.ALLReport.co.kr/search/detail.asp?pk=11015136&sid=ddangkung&key=